l停牌四个月零十天，昔日光伏龙头保利协鑫能源的复牌之路仍未见终点。
2月票据兑付违约，3月预亏58亿创历史之最，4月年报延期停牌，5月又卷入股权抵押“案中案”，麻烦不断的保利协鑫需要一个重整旗鼓的契机，一个令资本信服的故事。
深耕光伏多年的保利协鑫，可以讲一个比锂电更性感的故事——氢能。
7月28日，保利协鑫和协鑫新能源发布联合公告，协鑫新能源拟与中建投合作设立氢能产业投资基金，基金规模合共人民币100亿元投资公司的氢能业务。
百亿规模资金杀入，氢能赛道再次沸腾。第二天，氢能源概念相关指数拉升5个百分点，迄今十余个交易日累计涨幅超过10%。
在这个几乎完全没有产业化痕迹的赛道里，一场围绕“氢能”展开的资本站队已一触即发。
保利协鑫“杀入”氢能
不是所有国家地区都有石油，锂电，天然气资源，但所有国家都有制备氢燃料的基础原材料之一——水。
也有氢能研究者曾借一个不怎么严谨的公式给外界普及氢能产业路径，这个公式是这样写的：
“光伏+水=氢气”
无巧不成书，就是在保利协鑫发布公告前两天，7月26日，网络上突然流传出工信部对人大四次会议两项发展氢燃料电池建议的回复，其中写到：“我部赞同您的意见，支持(氢能)技术路线多元化发展……下一步，将积极配合相关部门制定氢能发展战略，研究推动将氢气内燃机纳入其中予以支持。”落款时间为6月25日。
保利协鑫组的这场局，可谓集齐天时地利人和。
在这次合作中，中建投负责资金的成立、募集以及管理。另据公告，在保利协鑫方和建银国际达成的战略合作备忘录中，双方还透露将合作设立新能源产业投资基金，保利协鑫还将成立氢能事业部，试图成为氢能产业化过程中第一个吃螃蟹的人。
两家上市平台联合公告、“民营电王”牵手中建投、百亿规模基金募资，保利协鑫及子公司协鑫新能源用一种高调的方式“杀入”氢能赛道。只不过，二级市场上，协鑫系的两家港股上市公司却没激起太多水花。
且不提还未复牌的保利协鑫，7月28日宣布业务转型至今，协鑫新能源股价短暂上涨后又接连回落，从0.4港元跌回0.355港元。
来自市场情绪的分化或与两家公司的经营表现相关联，当下的“协鑫系”正面临经营危机。
保利协鑫是光伏行业的明星企业，2015年前后，保利协鑫的净利润曾高达20亿至30亿元。巨变始自2018年。
2018年年中，包括大和资本、交银国际以及里昂等在内的多家机构下调保利协鑫评级。同年，保利协鑫出现亏损。资料显示，2018及2019年两年间，保利协鑫归母净利润分别亏损6.94亿元、1.97亿元。
亏损愈演愈烈，2020年8月底，保利协鑫披露半年业绩，上半年收入71.6亿元，同比下降28.4%，净亏损却达19.96亿元，是过去两年累亏金额的两倍。
保利协鑫发现，市场变了。
“协鑫系”的债务危机
巨幅亏损之下，保利协鑫的各项经营指标亮起红灯，负债水平首当其冲。
中报披露两个月后，中诚信国际公告称，将保利协鑫主体和“15协鑫债”债项信用等级由AA调降至A+，并将其继续列入可能降级的观察名单。
财报显示，截至2020年6月底，保利协鑫负债总额702亿元，同比下降18.9%，但其中流动负债470.9亿元，占比近七成，短期借款290亿元，同比增加6.15%。
至于协鑫新能源方面，2015年至2020年上半年，协鑫新能源资产负债率始终超过80%，债务总额从210.6亿元飙升至426.86亿元。
负债与利润之间的沟壑在不断拉大，风险初现端倪。2021年2月，保利协鑫的债务隐雷炸响。
当月1日，保利协鑫和协鑫新能源联合发布公告，表示现有票据已于2021年1月30日到期，“由于截至本联合公告日期交换要约已经终止，本公司无法于到期日偿还现有票据，因而构成现有票据契约项下的违约事件。”
简而言之，保利协鑫的债券违约了，且“将触发本公司其他财务负债项下的交叉违约，对其日后的业务、经营业绩及财务状况造成重大负面影响。”
第一张多米诺骨牌被推倒，2月2日，穆迪将协鑫新能源的企业家族评级从Caa2下调至Caa3，评级展望从“观察名单”下调为“负面”。随后，穆迪方面又表示，因该公司的美元债券违约，穆迪将撤销对协鑫新能源的评级。
负面消息接连不断，3月15日，保利协鑫又抛出一记惊雷，集团预期2020年度将录得不少于58亿元净亏损，为上市以来最高亏损。
公告中，保利协鑫董事会认为，2020年度的净亏损增加主要系由于没有发生新疆出售收益以及资产减值拨备引致。
过去两年间，出售资产缓解流动性压力已经是保利协鑫经营活动中的常态。
2019年，保利协鑫出让新疆协鑫31.5%的股权，获得44亿元的出售收益及13.3亿元的现金净流入；2020年12月，保利协鑫能源与协鑫新能源联合公告称，间接附属公司苏州协鑫新能源及广西协鑫新能源将向威宁能源出售部分股权，交易完成后，两家上市公司将减少约9.79亿元负债……
据不完全统计，今年1月起，保利协鑫先后9次对外出售子公司股权，累计对价54.54亿元，减少负债100.39亿元。
保利协鑫光伏滑铁卢
对于保利协鑫而言，连续的资产出售终究是权宜之计。解决燃眉之急后，保利协鑫仍需直视自己的关键难题——债务高企，现有业务却无法造血。
早期，光伏行业以多晶硅产品为主，成本低、工艺简单、量产规模大等优点意味着企业的规模越大，其能占据的市场份额就越高。2016年之前，多晶硅一度占据80%的光伏市场，保利协鑫是佼佼者。
随着资本涌入，光伏行业发展加快，质量更好的单晶硅受益于技术发展，单价大幅降低，开始逐步替换多晶硅原有的市场份额。曾为保利协鑫贡献大量营收的多晶硅业务开始收缩，以隆基股份为代表的单晶硅企业后来居上。
到了2020年上半年，保利协鑫实现硅片收入25.72亿元，比上年末下滑43.3%；多晶硅销售收入10.15亿元，比上年末下滑了21.2%。
业内人士指出，保利协鑫在预亏超58亿元公告中所指的资产减值准备，一部分便是多晶硅业务的减值。
冰冻三尺非一日之寒，智慧光伏创始人在接受媒体采访时曾表示，硅料龙头之所以身陷困局，“一是因为转型的缘故，公司对多晶硅片做出部分减值；同时受下游电站拖累，另一个重要原因是国家层面的补贴(周期长)，这是整个行业面临的问题。”
协鑫集团旗下有四家上市公司，保利协鑫、协鑫新能源、协鑫集成以及协鑫能科，分别聚焦硅片硅料、光伏发电、半导体组件、天然气等清洁能源发电……四家公司位于光伏产业链的各个部位，相互影响。
先是下游电站的问题，2014至2018年，电站投资潮狂热，协鑫新能源电站装机从0.6GW扩张到了7.3GW，增长逾十倍。彼时，中国光伏装机量由2014年的28GW推上了2017年的130GW。
资本催生乱象，监管随即入场。2018年6月，有关部门下发史上最严苛的“531新政”，在“降电价+限规模”的双重措施下，狂奔的民营资本被打了个措手不及，当时发电量居全球第二的协鑫新能源尤甚。
雪上加霜的是，被迫停止扩展步伐之后，协鑫还发现，此前光伏行业的补贴还未到账。资料显示，截至2020年6月底，协鑫新能源补贴拖欠总额91.7亿元，较2019年底增加11.3%，流动性陡然吃紧。
曾经主营的光伏业务已是“昨日黄花”，2018年下半年，协鑫新能源率先求变。三年间，协鑫新能源分别向多家企业出售了约3.338GW光伏电站，总回收现金流60.84亿元。
2021年开年，协鑫新能源又将“腾笼换鸟”计划提上日程。据公告披露，截至今年7月底，协鑫新能源已公告完成出售合共超过5.6GW的电站资产，相当于协鑫新能源曾经资产体量的80%。
将协鑫系两家港股公司的一系列资产处置联系起来，两家公司的意图浮出水面：保利协鑫转向颗粒硅生产，协鑫新能源保有部分光伏发电设备为“绿氢”制造提供支持，并联动保利协鑫的天然气板块制“灰氢”。
至此，隆基股份、阳光电源之后，又一光伏巨头下场，正式参与氢能角逐。
光伏产业资本瞄向“氢能”
光伏与氢能之间的“联动”早就有之。
3月，光伏新龙头隆基股份通过全资子公司隆基绿能创投与上海朱雀投资，合资成立西安隆基氢能科技有限公司，注册资本金3亿元，由隆基股份实控人李振国担任董事长、总经理。
彼时，李振国表示，在碳中和以及风电光伏平价的趋势下，可再生能源电解制氢有望成为最主要的制氢方式，市场前景广阔。
李振国的研判并非空穴来风，一如十年前的新能源汽车，如今，氢能赛道正受到来自资本、政策、市场的多重青睐。
中国氢能联盟预计，到2030年，中国氢气需求量将达到3500万吨，在终端能源体系中占比5%。到2050年，氢气需求量接近6000万吨，可减排约7亿吨二氧化碳，产业链年产值约12万亿元。
超万亿级的市场初具雏形，氢能正沿着与新能源汽车极为相似的路径飞驰。在庞大的资本涌入前夜，先驱者众。
除了以美锦能源、全柴动力等氢能公司外，受益于光伏+氢能的想象空间，光伏行业跨界氢能的案例不胜枚举。
8月8日，林洋能源与上海舜华以4:6的股权比例成立合资公司，定位于研发、生产、销售、运营和维护各种类型的电解水制氢设备；6月中旬，阳光电源宣告成立合肥阳光氢能科技有限公司，注册资本1亿元；5月，晶科科技CEO金锐表示，公司将布局绿电交易、碳交易、光伏制氢等新兴产业……
众多光伏企业、资本借路氢能背后，个中原因各不相同，却遵循着差不多的逻辑。
在光伏行业看来，光伏制氢不仅可以平抑光伏发电的不稳定性，又可以利用氢能的储能效用，将光伏发电转换为氢能，以低于化学储能的成本，实现跨天、跨周甚至跨月跨季度的储能。
更重要的是，能源是资本市场上永不过时的话题，当光伏行业可以借用氢气储能，光伏行业就多了一个穿越产能周期的机会。
另一方面，从现有技术来看，电解水所需的材料与光伏产业的原料高度重合，光伏企业尝试氢能产业的试错成本比其他行业更低。
对于资本而言，过去的十年里，每一个赛道都诞生了一家超级巨头，在终战来临之前，每一个赌注都有“一鸣惊人”的机会。
与资本火热形成鲜明对比的是，截至目前，热门的氢能概念个股仍未实现氢能相关产品的商业化。从生产到存储再到运输应用各个领域的技术难关成为阻碍氢能发展推广的重要因素。
8月11日，全柴动力发布《关于股票交易异常波动的公告》，直言“公司燃料电池业务目前处于研发试制阶段，尚未批量生产。氢能源市场的未来发展存在较大的不确定性，若氢能源市场短时间内不能进行有效的商业化应用，燃料电池业务可能无法给公司创造预期的收益。”
美锦能源也在投资互动平台表示，在电解水制氢方面发展高效能、高稳定性的催化剂，提高能量效率等问题仍待解决。
换言之，如同2014年前后的新能源汽车造车热，当下资本所追捧的氢能业务，大多处于探索阶段，还是“PPT”产物。
氢能时代来临的前夜，资本杀入氢能行业，是产业的催化剂，还是赚快钱的噱头，还将静待天明揭晓。
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