事件:林洋电子今日公布了三季报,前三季度分别实现营业收入和归属母公司股东的净利润15.07亿元、2.52亿元,同比分别增长9.25%、20.31%,每股收益0.71元;三季度单季度分别实现营业收入和归属母公司的净利润6.63亿元、1.17亿元,同比分别增长7.3%、26.54%。
点评:
电表业务保持平稳,增长来自LED和光伏EPC。
公司前三季度收入增长9.25%;我们测算,增长部分主要来自LED和光伏EPC的部分,电表业务基本保持平稳。由于工程结算的季节性原因,LED和光伏EPC收入将在四季度集中确认,我们预计两项业务全年将合计贡献收入7亿元左右。电表的收入确认也有明显的季节性,我们预计电表全年收入将保持平稳略有增长。
由于LED和光伏EPC的毛利率均低于电表(我们测算三项业务的毛利率分别约为28%、16%、38%),因此前三季度的毛利率比去年同期下降1.32个百分点。与此同时,LED和光伏EPC的管理费用率和销售费用率大大低于电表,因此管理费用率和销售费用率分别比去年下降3.3和1.5个百分点,净利润率增长1.38个百分点。由于四季度工程集中确认,我们预计四季度净利润率会更高。
光伏建设存在超预期的可能。
公司最大的看点在于分布式以及集中式光伏的建设。公司资金充裕,项目可靠;同时资产负债率低,有放大杠杆的能力,装机容量存在超预期的可能。
公司三季度末在手现金约7亿元,拟定增募集资金约18亿元;一般光伏项目的自有资金比例为30%,如果这部分资金全部以自有现金出资,则公司可以建设约1GW的光伏项目。
现在产业资本都已经认识到光伏电站资产的稳定高收益的特点,纷纷涌入这一产业;从事光伏开发的公司往往通过产业基金、证券化等多种方式进行融资,对自有出资部分再加杠杆,杠杆倍数可以达到10倍甚至更高。我们认为,如果公司认为有必要,完全可以进行相同的操作,如果也放到10倍杠杆,则以目前的现金即有能力完成3GW的装机;在产业资本涌入抢夺光伏资源的情况下,我们预计林洋电子的装机计划和装机进度都有超预期的可能。
此外,如果模式成熟、管理得当,分布式光伏的收益率应高于光伏电站;如果这一点在公司项目后续的运营中得到验证,则同样装机容量的分布式项目应给予更高的市值。
我们预计公司2014-2016年增发摊薄后的EPS分别为1.13元、1.65元、1.91元,对应的PE分别为22倍、15倍、13倍;维持“增持”评级。
风险提示:如果光伏项目的建设进度低于预期会对股价造成负面影响。
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