最新可融资性评级报告: 晶澳跻身AAA评级!

晶澳太阳能首次跻身AAA评级。晶澳太阳能与隆基乐叶、天合光能一道，获得了这一独家可融资性评级。

在进行供应商尽职调查时，这一评级系统被广泛视为当下最准确、最详尽的光伏组件买家评级系统之一。

本文讨论了令晶澳太阳能达到AAA评级准入标准的因素——制造健康和财务健康。

本文还首次披露了目前排名前六十的光伏组件供应商的相对位置和排名，这些供应商生产了逾98%的全球光伏组件。以下是组件可融资性金字塔的层次结构（头部的AAA级-底部的C级）。该金字塔直接摘自2022年9月发布的PV ModuleTech可融资性评级报告。

最后，笔者概述了将于2022年11月29日至30日在西班牙马拉加举行的PV ModuleTech EMEA大会将讨论的一些关键议题。在这一区域，晶澳太阳能是头部组件供应商之一。

从中国电池领导者到全球组件巨头——晶澳技术故事

近20年前，晶澳在中国崭露头角。在中国以外的地区，当前的晶澳太阳能品牌（以及作为组件生产商的晶澳太阳能）还没有出现。这家公司被视为中国太阳能制造业中最早专注于电池生产的、真正的推动力量之一。

事实上，笔者记得在约15年前的一次欧洲PVSEC会议上，在与欧洲研发专家聊天时，笔者一直提到这家名为" JA Solar "的公司，却遭遇了困惑的目光。半小时后，他们明白了笔者说的是JingAo！"。

此时，晶澳正在中国打造作为一家可靠的电池生产实体公司的地位：在此之前，这一直是早期的日本和欧洲公司（以及SunPower）的专长。(台湾的电池制造商当时已经加入了这一行列，但无论如何，研发都不是它们的强项)

晶澳和尚德（“老”尚德）实际上是早期中国太阳能的两大主要电池制造商。其他当下家喻户晓的公司（最引人注目的是天合光能、阿特斯和晶科能源）都是从组件装配公司起步的。隆基乐叶尚未诞生。

在某种程度上，晶澳太阳能成为了一家“品牌”实体公司。虽然增加了组件产能，但在早期，晶澳专注于成为一家OEM供应商，最为人关注的是向日本品牌公司提供组件。为了适应光伏业务走向主流地位，夏普、东芝等品牌公司像京瓷和三洋等其他日本光伏先驱一样正在进行调整并在规划一个涉及（向中国和东南亚）外包制造和依靠品牌赢得业务的生存方式。在很短的一段时间里（约2013年），这似乎得到了回报，夏普、东芝成为领军组件供应商（按数量计）。然而，光伏的领导地位与内部技术和生产有关，夏普的计划很快就会经历财富的迅速下降。

随后，晶澳太阳能开始主要以自己的名义销售组件，并且主要是在中国境外。这很可能是晶澳历史上的一个关键节点，约出现在2012-2013年。

然后，"有趣"的事情开始了!作为一家头部太阳能电池实体公司并凭借在美国证券交易所上市的优势，晶澳太阳能向全球行业展示了什么是新颖的电池架构。

当时，晶澳太阳能的季度投资者电话会议几乎是一种电池技术的教育。会上讨论和争议的是一系列试验生产线中的工艺流程：WRACIUM（贯穿式）、PERCIUM、SECIUM（一种硅纳米颗粒油墨选择性发射极技术，由位于Sunnyvale的Innovalight公司生产，不久后被杜邦公司收购）。笔者确信，当时还有更多的"IUM"，但为了完成今天这篇文章，笔者不想再去翻阅晶澳太阳能的光伏电池架构命名历史了。

可以肯定的说，晶澳太阳能绝对是专注于电池技术的，在当时遥遥领先。比日本、德国或台湾地区的所有其他电池生产商都更胜一筹，更不用说当时的其他中国公司了。中电光伏公司发出了一些声音，而尚德所做的又深入了一步。

当晶澳太阳能在推动"IUM革命"时，尚德正在推动冥王星技术。冥王星技术处于电池制造的绝对前沿。使用激光掺杂磷喷雾工艺制备选择性发射极太阳能电池是一种新一代技术，这种技术受到了土星激光开槽埋入式触点的启发。土星激光开槽埋入式触点是新南威尔士大学在大规模生产中应用的首批实时先进电池技术之一。根据技术转让协议，这种技术由（当时）的BP-Solar公司在马德里郊外的Tres Cantos开发，在许多方面都领先业内。当时，笔者对光伏行业进行了首次工厂拜访——马德里Tres Cantos和中国无锡（尚德总部所在地，正在建设冥王星大规模生产线），那是一个多么令人兴奋的时刻。

现在回到晶澳太阳能，这家公司从上游整合了硅锭和硅片产能。2014年，晶澳成为一家真正的技术驱动型硅锭-组件全球光伏组件供应商，实力不容小觑。

彼时，有其他中国公司也在从事同样的、从硅锭到组件的内部产能扩张（最知名的有晶科能源、阿特斯和天合光能）。然而，也许是运气好、也许是对技术的信任最终胜出，晶澳太阳能在某种程度上走在了游戏前面。笔者已经写了很多关于从一家电池技术公司起步、然后在上下游增加产能的重要性的文章。下一个关键决定是在早期押注单晶硅。

全球几乎所有厂家（所有其他中国生产商，许多仍在生产电池的日本生产商， Q-CELLS和REC Solar等欧洲先驱公司）都对可同时提供屋顶和地面电站机遇的p型多晶感到满意：此时，晶澳太阳能正在通过更高的单晶比例推动组件供应。

事实证明，这么做的时机将至关重要。前面提到的隆隆基开始改变铸造方式。押注单晶的公司发现，自己在正确的时间出现在了正确的地点，没有比晶澳太阳能更正确的了。

世界上的其他公司则回过头来开始多晶-单晶的转换，然后再研究如何制造PERC电池。PERC实现了双面性，总之，我们在2022年有了光伏产业。

盈利推动

从技术领先的角度来看，晶澳太阳能可能是过去20年里光伏行业最重要的制造商之一。然而，尚德（最初）、中电光伏、SunPower和三洋也是如此。

当然，不言而喻，经营一家拥有良好流动性（现金流）和低水平长期债务的盈利企业是在光伏行业保持市场领先地位的必要条件。财务状况永远是第一位的，排在技术领先地位或组件出货量之前。

2018年，晶澳太阳能在纳斯达克上市，就像大多数希望将自己定位为全球性组织的中国组件供应商一样。当时，在美国上市的还有上述多家中国公司（天合光能、晶科、阿特斯、尚德、中电光伏）以及其他公司，如昱辉阳光和英利绿能。

这一切都将在2022年底之前改变，在美国上市的中国公司代表仅限于“新”昱辉阳光和“新”阿特斯的项目部：这些公司并不生产或销售光伏组件，而是将其传统的制造业务分拆给中国证券交易所或私人投资方。

大约五年前，人们开始发现，在美国上市并不能满足长期愿望，这是因为公司的营业额和总资产、股价（市值）远远不同步，而且筹集现金比在中国交易的中国公司要难得多。

2016年，天合光能是第一个从美国到中国上市的公司。然而，天合光能花了三年半的时间才在上海重新上市。天合光能曾经有一段市场份额损失和资本支出减少的时期，这一期间与之相重叠，这并不令人惊讶。

晶澳太阳能于2017年底在美国退市，但用了不到两年的时间就在中国上市了。这是通过“后门”方式上市实现的：收购一家已在中国上市的公司（一家名为秦皇岛天业通联重工科技有限公司的重型起重工程公司）。对晶澳太阳能来说，这一时机堪称完美。资本支出的飙升（从硅锭到组件的整条价值链）或是这种策略的直接结果。

2017年底（仍是美国上市公司），晶澳太阳能的市盈率（M/B）值（一种表明市场如何看待股票价值的会计比率）极低，这一变量（Altman-Z模型中的估值术语）几乎是对公司整体财务健康的最低贡献因素。下图显示了晶澳太阳能2015年-2022年的M/B比率（年终实际和预测）。在美国上市和在中国上市之间的变化是惊人的。

PV ModuleTech可融资性评级分析对晶澳太阳能进行比对

现在让我们来看看本月（2022年9月）发布的PV ModuleTech可融资性评级报告（2022年三季度）最新分析。

首先，这里是新的金字塔，展示的是目前行业中排名前六十的光伏组件供应商。

上述数字有很多可以展开剖析、分析及讨论的方面。让笔者专注于数个需要特别注意的问题。

估值指标直接证实了本文此前的讨论，以及由于退市/重新上市流程，这个指标如何发生了巨大变化。

运营效率（基于运营利润率）也比公司竞争对手有了更大的提升，部分原因是专注于组件的实际内部使用（大部分是自产铸锭、硅片、电池和组件）。

然而，当我们观察区域"存在"（相对于同行的市场份额）时，我们看到欧洲的市场份额有了大幅提升。这很重要。多年来，来自中国（其次是韩国）的组件供应商一直被美国市场所吸引，认为美国市场是拥有强大海外出货量的最终"荣誉勋章"。然而，快进到2022年，美国大约只占全球组件供应的10%（而且充满了行政官僚主义）。因此，我们必须正确看待问题。迄今为止，欧洲是当下海外实力的一个更重要的试金石，专注于这个市场的组件供应商绝对是目前需要关注的供应商。

与此相反的是印度，相对于其同行来说，在这里，晶澳太阳能在过去四年里是净负值。然而，印度的市场份额是一把双刃剑：对卸载产品有利，对赚取利润不利。因此，在理想情况下，如果你现在是一家全球性企业，可以根据自己的需要选择终端市场，那么尽量减少对印度的出货量实际上是一件好事。

上图底部是整体制造和财务得分的比较，这些都是金字塔中最终可融资性能力得分的因素。这表明，制造和总体可融资性有所上升，（结合今天的财务状况）这最终是晶澳太阳能从过去的AA-评级到今天的AAA-评级的最后一击。

但在组件供应商询价大环境下，可追溯性和ESG（环境、社会和公司治理）的情况又如何？

以上是对光伏组件供应商进行排名的关键，但目前还有一个正在全球范围内形成的问题：组件供应商可追溯性和ESG/可持续发展的开放性。笔者使用了开放性一词，因为这也许是概括了目前组件采购部门最大担忧的术语。

清晰可见的是，当前和未来会出现庞大的组件BOM采购。在笔者每周与全球组件买家的讨论中，这个单一的话题占了其中绝大部分内容。在过去18个月中，美国投资方/开发商的关注度很高，但现在，欧洲买家和“负责任的”企业也提出了同样的关注，他们知道他们的全球开发计划必须对他们的公司所有者和股东负责。

多年来，光伏行业乐于从任何地方购买产品，包括当这一行业处于发展初期时的中国、近期进入美国的东南亚地区国家（尤其是马来西亚、越南和泰国）；没有跟踪组件采购的迫切需求，以及跟踪组件产品（电池、硅片、硅锭、多晶硅，以及几乎回到了沙子）有多少是由组件销售商制造的，或者它们实际上来自何处的需求。

2022年，企业界不得不良心发现。如今，机构投资正在为这个行业提供资金。在美国/中国进口要求（现在欧盟国家也在一定程度上进行了推动）的推动下，我们面临着一个全新的问题；这完全改变了组件供应商询价和大批量组件合同买方的尽职调查流程所依据的条款。

目前，这一行业现在处于一种混乱状态。每周，笔者都会与那些急于寻求这一问题解决方案的开发商和投资方进行十几次交谈。

就个人而言，这一切都回到了谁在哪里生产什么的问题，不只是多晶硅（或在价值链的更后端），而是哪些组件供应商由于拥有内部产能，以及这些产能在全球的位置而"控制"了多晶硅、硅锭、硅片、电池和组件产能。例如，如果一家公司只是将第三方电池组装成组件，那么人们必须真正了解这家公司（特别是如果它们每年的产能只有数百兆瓦）是否能够控制多晶硅制造地。

多年来，笔者认为从“质量”的角度来看，这一问题非常重要。现在，它正以可追溯的方式表现出来。在对这一点的理解上，今天的光伏行业存在着一个巨大漏洞。

由于本文主要是关于晶澳太阳能升至AAA评级的情况，让我们以晶澳太阳能为例。事实上，晶澳太阳能是当今全球仅有的两三家大型组件供应商之一，其制造策略在一定程度上安抚了组件买家。

这里的故事有点复杂。十多年前，当市场出现严重的供应不足时，晶澳太阳能是众多致力于长期供应多晶硅的公司之一，当时，市场上存在严重的供应过剩问题。光伏行业对多晶硅的需求超过了半导体行业。发号施令的两家大型多晶硅供应商是瓦克和Hemlock。这些原材料供应商中的每一家都锁定了长期合同。

当中国行业（主要以保利协鑫为首）在中国建设了大量多晶硅产能时，多晶硅价格下跌了约一个数量级，降至约30美元/kg。那些被此前定价合同锁定的公司处于绝望的境地。一些公司援引不可抗力向法院提起诉讼。一些公司以取消合同的一次性付款方式解决问题。其他公司则保留了原来的订单承诺量，但采用了不同的定价条款。

晶澳太阳能选择了某种程度上的和解方式（与Hemlock），这“迫使”晶澳太阳能做出将硅锭/硅片产能设在越南的决定，从而证明由Hemlock供应多晶硅是合理的（即避免中国对美国产多晶硅征收关税）。虽然当时这并不是决策的因素，但现在看来，这多少是充满了智慧而且富有前瞻性的。

在某种程度上，对于拥有非中国硅锭/硅片产能和内部电池/组件（默认为BOM认证）产能的全球组件供应商来说，这些供应商的多晶硅来自瓦克、Hemlock或OCI（位于马来西亚的前Tokuyama工厂）之一，在某种程度上，它们是可追溯性/ESG的先驱。

如今，三大主要组件供应商都属于这个精英集团——First Solar（凭借在美国的差异化技术方案），晶澳太阳能（如上所述）和晶科能源。接下来，我们将讨论一个全球多元化组件供应商的新排名方法，这些供应商最有能力应对供应链审查的新环境，这是整个光伏行业下游供应商尽职调查的核心。

目前，这是个具有一定区域性的问题。从美国开始，这个问题现在影响到了欧盟的购买决策，而且很快就会影响到全球行业。在这些领域中，组件买家认识到了内部审计和高级管理层审查的重要性。

现在，笔者将进入本文的最后部分，以及PV ModuleTech大会在将这些问题置于中心位置方面所发挥的作用。

PV ModuleTech将移至西班牙马拉加，以解决欧洲、中东和非洲的组件供应问题

在疫情之前，PV ModuleTech大会每年在马来西亚举行，这是全球组件采购社区的一个中立场所。当我们今年恢复举办现场活动时，无论是从规模还是从区域组件选择尽职调查的角度来看，光伏行业都与2019年大不相同。

我们认为，更有针对性的区域活动更适合PV ModuleTech大会。2022年6月，我们在加州Napa举办了大会的美国部分，这使会议主题与美国开发商和投资方更重视的问题相一致，特别是美国以外的东南亚和欧洲产组件的采购。

许多美国特有的组件采购主题现在正影响着欧洲的组件买家，无论是对于在欧洲（和中东）完工的项目，还是由欧洲总部购买并用在全球各地的项目。

这就是即将于2022年11月29-30日在西班牙马拉加举行的PV ModuleTech EMEA大会的核心内容。大会议程、主题、演讲者和与会者将围绕着欧洲（和中东）的组件买家如何了解供应商，他们在未来几年可购买到的产品，提供的组件性能和技术以及如何了解组件制造地和可追溯性问题展开，这是最重要的。

请点击活动主页链接登记参加马拉加PV ModuleTech EMEA大会。

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